Câu hỏi lớn về chính sách của Fed thời hậu Powell

Trang web của cơ quan nghiên cứu Hội đồng Đại Tây Dương (Mỹ) mới đây đăng bài phân tích cho biết tại Hội nghị chuyên đề 2025 tổ chức tại Jackson Hole, bang Wyoming vào tuần trước, Chủ tịch Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) Jerome Powell đã đưa ra đánh giá hợp lý và cân bằng về những thách thức kinh tế hiện tại đối với việc hoạch định chính sách tiền tệ. Bài phát biểu của ông đã đưa ra một khuôn khổ rõ ràng về cách Fed sẽ thực hiện các cân nhắc chính sách của mình. Thị trường tài chính đã tăng điểm sau bài phát biểu của ông, với nhiều nhà đầu tư tin rằng khả năng cắt giảm lãi suất tại cuộc họp tiếp theo của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang vào ngày 16-17/9 tới chắc chắn đã tăng lên.

Tuy nhiên, mặc dù ông Powell đã mang đến nhiều điều đáng suy ngẫm trong vài tuần tới, điều vẫn chưa rõ ràng là điều gì sẽ xảy ra sau đó. Tổng thống Mỹ Donald Trump đã bắt đầu đề cử các thành viên Fed có cùng quan điểm về chương trình nghị sự kinh tế với Nhà Trắng, bao gồm quan điểm cho rằng Fed nên tập trung vào việc hạ lãi suất. Khi một Fed mới được thành lập, cách tiếp cận của Fed sẽ khác biệt như thế nào so với thời Powell? Câu trả lời cho câu hỏi đó có thể tác động đáng kể đến nền kinh tế trong những năm tới.

*Đánh giá hiện tại

Bài phát biểu của ông Powell đã vạch ra vấn đề nan giải cốt lõi mà Fed đang phải đối mặt: Lạm phát và việc làm - hai mục tiêu song hành của Fed là ổn định giá cả và tạo việc làm đầy đủ - đang có xu hướng đi ngược chiều nhau. Sự khác biệt này có thể sẽ khiến Fed khó định hướng đúng hướng hơn.

Lạm phát, được đo bằng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hàng năm, đã giảm từ 3% vào tháng 1/2025 xuống còn 2,7% vào tháng 7/2025, bất chấp lo ngại rằng việc tăng thuế quan có thể làm tăng lạm phát. Gần đây, Tổng thống Trump đã đề cập đến sự sụt giảm lạm phát để củng cố lời kêu gọi Fed cắt giảm lãi suất. Cho đến nay, có vẻ như việc chuyển chi phí thuế quan sang giá bán lẻ cao hơn đã bị trì hoãn do thuế quan được hấp thụ vào biên lợi nhuận của các công ty nhập khẩu.

Tuy nhiên, gần đây đã có những dấu hiệu cho thấy các công ty có thể bắt đầu chuyển ít nhất một phần chi phí thuế quan của họ sang người tiêu dùng. Điều này được phản ánh qua việc chỉ số giá sản xuất (PPI) tăng 3,3% trong tháng 7. Hơn nữa, chỉ số giá nhập khẩu (IPI), được thu thập trước thuế, chưa cho thấy bất kỳ bằng chứng rõ ràng nào về việc các nhà cung cấp nước ngoài đã giảm giá để ứng phó với thuế quan. Mặc dù việc tăng thuế quan một lần sẽ làm tăng giá một lần nhưng không gây ra lạm phát kéo dài, nhưng triển vọng về thuế quan trong tương lai và quá trình chuyển dịch kéo dài có thể làm thay đổi kỳ vọng lạm phát của người tiêu dùng khỏi mức neo 2%, điều mà Fed muốn tránh. Triển vọng này đòi hỏi Fed phải thận trọng.

Ngược lại, việc làm đã chậm lại đáng kể. Trong 3 tháng qua, mức tăng việc làm trung bình đạt 35.000 việc làm mỗi tháng, giảm so với mức 168.000 việc làm mỗi tháng trong năm 2024. Tăng trưởng kinh tế cũng chậm lại, xuống còn 1,2% trong nửa đầu năm 2025, so với 2,5% vào năm 2024. Tuy nhiên, tỷ lệ thất nghiệp chỉ nhích lên 4,2%, vẫn là mức thấp trong lịch sử và các chỉ số thị trường lao động khác vẫn ít thay đổi. Điều gây khó khăn hơn nữa cho Fed là thực tế là phía cung của thị trường lao động cũng đã giảm do các hành động chính sách nhập cư chặt chẽ. Điều này đã dẫn đến điều mà ông Powell gọi trong bài phát biểu của mình là "loại cân bằng kỳ lạ", nơi rủi ro giảm đối với việc làm có thể nhanh chóng thành hiện thực. Điều này phần lớn là do một yếu tố mà ông Powell đã không đề cập đến: cơ sở hẹp của tăng trưởng kinh tế và hiệu suất thị trường chứng khoán, phần lớn được thúc đẩy gần đây bởi một số ít các tập đoàn công nghệ cao lớn tham gia vào trí tuệ nhân tạo.

Theo ông Powell, Fed sẽ áp dụng một cách tiếp cận cân bằng để đối phó với những biến động tiềm ẩn đối nghịch giữa lạm phát và việc làm. Cụ thể, điều này có nghĩa là "sự thay đổi cán cân rủi ro có thể đòi hỏi việc điều chỉnh lập trường chính sách (của Fed)". Hướng dẫn thẳng thắn như vậy được coi là xác nhận rằng Fed đã chú ý đến việc làm chậm lại, do đó mở ra cánh cửa cho quyết định cắt giảm lãi suất trong những tuần tới. Tuy nhiên, cách tiếp cận này cũng có nghĩa là nếu cán cân rủi ro chuyển dịch theo hướng lạm phát tăng tốc, như dữ liệu sắp tới có thể cho thấy, thì Fed có thể phải tạm dừng một lần nữa - khiến cho giả định về một loạt đợt cắt giảm lãi suất, như được phản ánh trong sự đồng thuận hiện tại của thị trường, dễ bị thất vọng.

*Xem xét và cập nhật chiến lược chính sách của Fed

Nói rộng hơn, trong bài phát biểu tại Jackson Hole, ông Powell đã xác nhận rằng Fed đã từ bỏ chiến lược chính sách mục tiêu lạm phát trung bình linh hoạt (FAIT), được phê duyệt vào tháng 8/2020. Chiến lược này ngụ ý chấp nhận một giai đoạn lạm phát cao để bù đắp cho giai đoạn lạm phát thấp hơn mục tiêu 2%. Từ nay trở đi, Fed sẽ quay trở lại khuôn khổ chính sách mục tiêu lạm phát linh hoạt truyền thống, nhằm neo lạm phát và kỳ vọng lạm phát ở mức mục tiêu 2%.

Quyết định điều chỉnh chiến lược FAIT được hoan nghênh, mặc dù hơi muộn, vì nhiều nhà phân tích cho rằng cách tiếp cận như vậy đã góp phần khiến Fed không ngăn được lạm phát tăng vọt lên mức cao nhất trong nhiều thập kỷ là 9,1% vào năm 2022. Lạm phát tăng vọt và chính sách tiền tệ thắt chặt đáng kể cần thiết để hạ nhiệt lạm phát đã làm giảm nghiêm trọng uy tín của Fed, điều này có thể sẽ cần nhiều năm hoạt động tốt để phục hồi.

Tại Jackson Hole, ông Powell đã trình bày một khuôn khổ chính sách chu đáo, giúp các bên tham gia thị trường hiểu và hình thành kỳ vọng về các quyết định chính sách tiền tệ của Fed trong tương lai gần. Nhưng câu hỏi lớn chưa có lời giải đáp là: Fed mới nổi, với số lượng thành viên ngày càng đông đảo, cùng chia sẻ chương trình nghị sự kinh tế với tổng thống - và sẽ có chủ tịch mới sau tháng 5/2026 - sẽ thực hiện nhiệm vụ kép của Fed là theo đuổi ổn định giá cả và việc làm đầy đủ như thế nào? Điều đó sẽ có tác động lớn hơn đến thị trường tài chính và nền kinh tế so với bài phát biểu chia tay của ông Powell.