Khi Nhật Bản không còn nhiều dư địa chính sách để đạt mục tiêu lạm phát

Trụ sở Ngân hàng Trung ương Nhật Bản tại Tokyo. Ảnh: AFP/TTXVN

Trong bài phân tích đăng tải trên trang mạng East Asia Forum, tác giả Toshitaka Sekine - Giáo sư Đại học Hitotsubashi - nhận định rằng 8 năm đã trôi qua kể từ tháng 4/2013 khi Ngân hàng trung ương Nhật Bản (BoJ) bắt đầu triển khai chương trình Nới lỏng Định lượng và Định tính Tiền tệ (QQE).

Câu hỏi đặt ra là liệu BoJ còn những lựa chọn chính sách nào nếu cần tăng cường kích thích tiền tệ hơn nữa. Trong những trường hợp đó, chính sách nới lỏng tiền tệ vẫn rất quan trọng, nhưng ngân hàng trung ương sẽ bị hạn chế trong việc điều động công cụ tiền tệ. 

Do vậy, các nhân tố bên lề của chính sách tiền tệ, còn được gọi là chính sách tài khóa và chiến lược tăng trưởng kinh tế (hay chiến lược "ba mũi tên" của cựu Thủ tướng Nhật Bản Shinzo Abe), sẽ cần đóng vai trò quan trọng chính.

Tác giả cho rằng bất kỳ phân tích nào về chính sách tiền tệ nới lỏng của Nhật Bản đều phải tập trung vào cách thức hoạt động của chính sách tiền tệ phi truyền thống. Về cơ bản, chính sách tiền tệ phi truyền thống không quá khác biệt so với chính sách tiền tệ truyền thống. 

BoJ có thể kích thích nền kinh tế bằng cách hạ lãi suất cơ bản xuống dưới mức mà các nhà kinh tế học gọi là lãi suất tự nhiên, một tỷ lệ cân bằng tương đương giữa tiết kiệm và đầu tư trong nền kinh tế. 

Khi lãi suất nằm dưới mức này, hoạt động tiết kiệm sẽ không được khuyến khích (vì lãi suất tiền gửi thấp), thay vào đó chính sách này sẽ khuyến khích đầu tư (vì doanh nghiệp có thể vay tiền với giá rẻ hơn).

Dưới ảnh hưởng của chính sách tiền tệ truyền thống, lãi suất được điều chỉnh là lãi suất ngắn hạn. Một khi ngân hàng trung ương cắt giảm tỷ lệ lãi suất thông thường về mức 0, tỷ lệ lãi suất dài hạn cũng sẽ bị giảm theo, thông qua các phương tiện phi truyền thống như định hướng thị trường tiền tệ và nới lỏng định lượng.

Trên thực tế, tất cả các nỗ lực chính sách tiền tệ phi truyền thống mà BoJ đã thực hiện có thể được hiểu là giảm lãi suất dài hạn. Các nhà kinh tế học có xu hướng cho rằng lãi suất dài hạn bao gồm lãi suất ngắn hạn hiện tại cộng với đường đi dự kiến của nó (cách mà lãi suất dự kiến sẽ hoạt động trong tương lai) và phần bù kỳ hạn (chênh lệch giữa lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn và lãi suất ngắn hạn, dài hạn hiện tại).

BoJ đã cắt giảm lãi suất ngắn hạn về mức 0, hoặc thậm chí thấp hơn một chút. BoJ cũng đã cam kết lộ trình tương lai cho tỷ giá ngắn hạn, bằng cách đưa ra định hướng tiền tệ cho thị trường. BoJ thực hiện siết chặt phần bù kỳ hạn bằng cách tích cực mua trái phiếu chính phủ dài hạn. Ngoài ra, BoJ còn trực tiếp kiểm soát lãi suất dài hạn, thông qua kiểm soát đường cong lợi suất nhằm giữ lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm ở mức khoảng 0%.

Tuy vậy, lạm phát của Nhật Bản vẫn chưa tăng như kỳ vọng. Điều này có thể được lý giải rằng lãi suất tự nhiên sẽ nằm dưới ngưỡng 0 ngay cả đối với thời hạn 10 năm. Do đó, với sự hiện diện của lãi suất tự nhiên giảm, công cụ duy trì lãi suất dài hạn thấp hơn 0 không còn đạt hiệu quả cao. Thực tế là BoJ còn lại rất ít, nếu có, các lựa chọn chính sách tiền tệ phi truyền thống.

Những hạn chế này dẫn đến cuộc tranh luận về sự kết hợp chính sách của Nhật Bản, đặc biệt là vai trò của chính sách tài khóa và chiến lược tăng trưởng kinh tế.

Tại một hội nghị quốc tế gần đây của BoJ, một số nhà kinh tế học đã lập luận rằng chính sách tài khóa có thể đạt hiệu quả nếu lãi suất được kỳ vọng duy trì ở mức thấp và giới hạn dưới của lãi suất danh nghĩa vẫn còn hiệu lực ràng buộc. 

Trong những trường hợp này, tính bền vững tài khóa khó có thể bị suy giảm, ngay cả khi dư nợ chính phủ đã ở mức cao. Việc duy trì môi trường lãi suất thấp là chìa khóa để tài trợ cho nợ chính phủ. Do đó, BoJ cần tiếp tục giữ lãi suất ở mức thấp, miễn là lãi suất tự nhiên vẫn tiếp tục suy yếu.

Chiến lược tăng trưởng kinh tế có vai trò trong việc nâng cao tỷ lệ lãi suất tự nhiên. Nhưng việc thực hiện các chính sách như vậy mất rất nhiều thời gian và gặp rào cản khi nền kinh tế gặp khó khăn, trừ khi những chính sách này được đưa ra như một “liệu pháp sốc”.

Do không gian chính sách để kích thích tiền tệ bổ sung bị hạn chế, Chính phủ Nhật Bản có thể cần sử dụng thêm chính sách tài khóa để hỗ trợ thị trường hàng hóa và lao động. Trong khi đó, ngân hàng trung ương có vai trò quan trọng (nhưng ở mức thấp hơn) trong việc duy trì môi trường lãi suất thấp, cho đến khi lãi suất tự nhiên tăng lên.

Kết thúc bài viết, tác giả cho rằng các chính sách của BoJ cần phối hợp với một chiến lược tăng trưởng kinh tế được xây dựng chi tiết và kỹ lưỡng./.