Dự báo triển vọng toàn cầu qua “lăng kính” thị trường trái phiếu

Gần đây, Giám đốc điều hành JPMorgan Chase, Jamie Dimon, đã đưa ra quan điểm ngắn gọn về nền kinh tế Mỹ. Ông nói người tiêu dùng và doanh nghiệp Mỹ nhìn chung vẫn hoạt động tốt, mặc dù người tiêu dùng đang chi tiêu ít hơn lượng tiền tiết kiệm dư thừa của họ.

Tuy nhiên, thị trường lao động bị thắt chặt dai dẳng và mức nợ chính phủ rất cao, cùng với mức thâm hụt tài chính trong thời bình lớn nhất từ trước đến nay đang làm gia tăng nguy cơ lạm phát và lãi suất sẽ còn cao hơn nữa. Ngoài ra, vẫn chưa rõ hậu quả lâu dài của việc thắt chặt định lượng, làm giảm tính thanh khoản trong hệ thống tài chính, vào thời điểm khả năng tạo lập thị trường ngày càng bị hạn chế bởi các quy định.

Trong những tuần gần đây, biến động của thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ ở mức rất cao, thậm chí nhiều biến động hơn cả thị trường vàng, vốn là chuẩn mực tài sản bảo toàn vốn. Đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ đã bị đảo ngược, kể từ tháng 7/2022. Một dấu hiệu cảnh báo nguy cơ suy thoái. Độ đảo ngược càng dốc thì suy thoái càng sâu, vì lãi suất dài hạn thấp hơn báo hiệu mức tăng trưởng trong tương lai thấp hơn. Chênh lệch lợi suất giữa trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 2 năm và 10 năm đã giảm từ 53 điểm cơ bản vào cuối năm 2022 xuống còn 15 điểm cơ bản hiện tại. Nó cho thấy lạm phát có thể duy trì ở mức cao hơn trong thời gian dài hơn và suy thoái kinh tế có thể ở mức nhẹ.

Điều này tương ứng với dữ liệu tính toán xác suất lãi suất trong tương lai từ công cụ FedWatch CME. Theo đó, đến giữa năm 2024, kỳ vọng trung bình được phân chia giữa việc Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) giữ lãi suất ở mức hiện tại là 5,25% đến 5,50% hoặc giảm 25 điểm cơ bản về mức 5-5,25%. Đến tháng 12/2024, các nhà giao dịch tin rằng có 95% khả năng tỷ giá sẽ thấp hơn hiện tại.

Khi lợi suất tăng thì giá trái phiếu sẽ giảm. Quỹ giao dịch trái phiếu lớn nhất ETF của iShares cho biết trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 20 năm trở lên đã giảm 13% giá trị kể từ đầu năm 2023. Ngược lại, thị trường chứng khoán Mỹ lại hoạt động rất tốt, tăng gần 10% trong cùng kỳ, nhờ mức tăng phi thường của các cổ phiếu công nghệ có vốn hóa lớn.

 

Tâm lý tích cực đối với cổ phiếu phần nào phản ánh mức tăng trưởng Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) mạnh mẽ của Mỹ là 4,9% trong quý III/2023, vượt xa lạm phát. Tỷ lệ thất nghiệp vẫn ở mức thấp 3,8%. Tuy nhiên, lạm phát ở Mỹ trung bình khoảng 3,5% trong giai đoạn này có nghĩa là lãi suất thực (lãi suất danh nghĩa trừ lạm phát) đã tăng trên 1% mỗi năm và bắt đầu ảnh hưởng đến hoạt động của nền kinh tế thực, thông qua hiệu ứng chi phí và bảng cân đối kế toán.

Khi chi tiêu thâm hụt của Mỹ lên tới 2.000 tỷ USD hay 7,5% GDP trong năm tài chính kết thúc vào tháng 9/2023, gấp đôi so với mức của cùng kỳ năm 2022, thị trường trái phiếu lại hoạt động như “người cảnh báo tài chính”, yêu cầu lợi suất cao hơn để “trừng phạt” tình trạng lỏng lẻo về tài chính.

Thị trường trái phiếu Mỹ là sự kết hợp của các yếu tố đại diện cho nhu cầu vốn của Kho bạc Mỹ và nguồn cung vốn của thị trường, được tăng cường bởi việc Fed đang nới lỏng hay thắt chặt chính sách tiền tệ. Bộ Tài chính Mỹ vừa hoàn tất cuộc đấu giá lượng trái phiếu kho bạc kỳ hạn 2 năm mới nhất vào tuần trước. Cơ quan này thông báo rằng họ có thể sẽ vay thêm 776 tỷ USD trong quý IV/2023, tiếp theo là 816 tỷ USD trong quý I/2024.

Chi phí lãi vay trung bình mà Chính phủ Mỹ phải gánh chịu chỉ khoảng 3% mỗi năm, do nợ dài hạn tăng lên trong thời kỳ lãi suất gần bằng 0. Trong hầu hết thời kỳ nới lỏng định lượng (QE), chi phí trả lãi của Chính phủ Mỹ là từ 2- 3%, so với chi phí gần 5% trong thời kỳ trước QE.

Sự khác biệt lần này nằm ở quy mô. Nợ của Mỹ đã tăng hơn gấp đôi so với mức 14.100 tỷ USD vào cuối năm 2008. Do đó mỗi điểm phần trăm tăng lên của lãi suất cuối cùng sẽ làm tăng chi phí lãi vay thêm hơn 330 tỷ USD mỗi năm, khoảng 1,3% GDP. Đáng chú ý là khoản nợ vẫn ngày càng tăng.

Nhật Bản cũng đang gặp vấn đề nợ trong nước tương tự, nhưng không phải những lo ngại liên quan tới nợ quốc tế, vì nước này là nhà cho vay ròng trên toàn cầu. Nhật Bản có tỷ lệ nợ trên GDP là 264% sau nhiều thập kỷ duy trì lãi suất bằng 0 và thâm hụt tài chính trên 6% GDP. Tuy nhiên, lãi suất thấp cũng thúc đẩy người Nhật đem tiết kiệm gửi ra nước ngoài, đặc biệt là đổ vào trái phiếu Kho bạc Mỹ. Điều gì sẽ xảy ra nếu dòng chảy vốn này đảo ngược?

Lạm phát toàn cầu đã đặt ra cho Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BoJ) câu hỏi hóc búa vì giá cả trong nước cũng tăng. Các nhà đầu tư Nhật Bản, đang chịu ảnh hưởng của lãi suất thực âm, phải đối mặt với tình trạng giảm phát giá tài sản. BoJ cảnh giác với việc làm đảo lộn thị trường toàn cầu thông qua những thay đổi chính sách nhanh chóng.

Cơ quan này đã phản ứng bằng cách kiên định giữ nguyên hiện trạng, nới lỏng trần lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm cho phép chúng tăng giảm linh hoạt. Sự thận trọng này cũng phản ánh mối lo ngại về gánh nặng tài chính, vì Bộ Tài chính Nhật Bản đã ước tính lãi suất tăng 1% sẽ khiến chính phủ phải trả thêm 3.700 tỷ yen vào ba năm sau đó (khoảng 0,6% GDP).

Có ba cách để giảm gánh nặng nợ không bền vững. Đầu tiên là bằng việc yêu cầu thắt lưng buộc bụng về tài chính hoặc cắt giảm chi tiêu. Thứ hai là cho phép nợ tăng cao bằng cách để lạm phát tăng nhanh hơn lãi suất trong nước nhưng cách tiếp cận này thường không được chấp nhận về mặt chính trị. Cách cuối cùng là đạt được mức tăng năng suất và sử dụng sự gia tăng của cải để trả nợ.

Mặc dù, cách này là một giải pháp lý tưởng nhưng rất ít chính phủ đạt được lựa chọn này, vì thường đòi hỏi phải thực hiện những cải cách cơ cấu sâu sắc trước khi đạt được tăng năng suất. Cơn ác mộng là các quốc gia và chính phủ bị mắc kẹt trong vòng luẩn quẩn với lãi suất cao hơn, tăng trưởng thấp hơn, thúc đẩy mức thâm hụt tài chính và nợ cao hơn.

Do đó, lợi suất trái phiếu cao hơn sẽ “điều chỉnh” các hoạt động tài chính không bền vững. Nhà giao dịch trái phiếu nổi tiếng Bill Gross đã dự đoán một cuộc suy thoái sẽ diễn ra trong quý IV/2023. Ông nói những rắc rối của các ngân hàng địa phương và số lượng nợ vay mua ô tô quá hạn tăng vọt là những dấu hiệu để nhận biết điều đó.

Đến nay, thị trường vẫn tiếp tục hy vọng vào một cuộc hạ cánh mềm của nền kinh tế Mỹ nhưng hộp công cụ của Fed dường như không đủ để đảm bảo điều đó. Chuyên gia Ned Davis Research đã đưa ra một biểu đồ phân tích, cho thấy những điểm tương đồng đáng chú ý giữa quỹ đạo lạm phát hiện tại và thời kỳ lạm phát đình trệ những năm 1970.

Trong khi đó, hơn 50 quốc gia dự kiến tổ chức bầu cử vào năm 2024, bao gồm cả những nơi vốn nhạy cảm về địa chính trị, càng làm tăng thêm sự bất ổn chung của thị trường.

Rủi ro cao hơn đang được phản ánh qua lợi suất trái phiếu cao hơn. Nhưng cần lưu ý rằng sau đó tạo ra gánh nặng nợ sẽ lớn hơn trên toàn thế giới. CEO Jamie Dimon của JPMorgan Chase cảnh báo: “Đây có thể là thời điểm đáng quan ngại nhất mà thế giới từng chứng kiến trong nhiều thập kỷ”./.