Kinh tế toàn cầu sẽ ra sao khi khủng hoảng nợ kết hợp lạm phát đình trệ?

Theo nhà kinh tế học người Mỹ Nouriel Roubini, một số dấu hiệu đã xuất hiện tương tự như cuộc khủng hoảng những năm 1970 và năm 2008, và nhiều khả năng thị trường chứng khoán sẽ tiếp tục xu hướng giảm điểm.

Triển vọng kinh tế và tài chính toàn cầu năm nay đã xấu đi nhanh chóng trong những tháng gần đây. Gần như tất cả các nhà hoạch định chính sách, nhà đầu tư và cả hộ gia đình đều đang cân nhắc việc giảm kỳ vọng vào tăng trưởng kinh tế đến mức nào và trong bao lâu. Điều đó phụ thuộc vào câu trả lời cho 6 câu hỏi:

Thứ nhất, tình trạng lạm phát gia tăng ở hầu hết các nền kinh tế tiên tiến sẽ là tạm thời hay sẽ kéo dài dai dẳng? Cuộc tranh luận này đã nổ ra trong cả năm ngoái, và kết quả là những người cho rằng lạm phát là một nguy cơ cấp bách đã đúng. Các ngân hàng trung ương và cơ quan tài chính đã thừa nhận quan điểm sai lầm khi cho rằng lạm phát chỉ là “tạm thời” và sẽ tự suy yếu.

Câu hỏi thứ hai là về nguyên nhân khiến lạm phát tăng: Lạm phát có được thúc đẩy bởi kích thích tổng cầu quá mức (thông qua chính sách tiền tệ, tín dụng và tài khóa nới lỏng) hay do các cú sốc khiến tổng cung suy giảm (các biện pháp phong tỏa do COVID-19, tắc nghẽn chuỗi cung ứng, thiếu lao động, xung đột Nga-Ukraine và chính sách “Không COVID" (Zero COVID) của Trung Quốc? Mặc dù cả hai yếu tố cung và cầu đều có sự đan xen lẫn nhau, nhưng ngày nay các chuyên gia kinh tế đều có chung quan điểm là nguồn cung ngày càng đóng vai trò quyết định. Lạm phát do thiếu cung sẽ gây ra tình trạng lạm phát đình trệ (lạm phát cao đi kèm với kinh tế đình trệ) và do đó làm tăng nguy cơ nền kinh tế “hạ cánh cứng” khi chính sách tiền tệ được thắt chặt.

Điều đó dẫn đến câu hỏi thứ ba: Việc Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) và các ngân hàng trung ương lớn khác thắt chặt chính sách tiền tệ sẽ khiến nền kinh tế “hạ cánh cứng” hay “hạ cánh mềm”? Trước đây, hầu hết các ngân hàng trung ương và hầu nhà đầu tư trên Phố Wall đều kỳ vọng việc điều chỉnh chính sách tiền tệ của Fed sẽ giúp kiểm soát lạm phát trong khi nền kinh tế sẽ không rơi vào suy thoái - tức là kỳ vọng vào kịch bản “hạ cánh mềm”. Tuy nhiên, sự đồng thuận này đã nhanh chóng thay đổi, ngay cả Chủ tịch Fed Jerome Powell cũng thừa nhận rằng nguy cơ suy thoái là có thể xảy ra và nỗ lực “hạ cánh mềm” sẽ đối mặt với rất nhiều thách thức.

Fed chi nhánh New York cũng dự đoán khả năng cao xảy ra một cuộc “hạ cánh cứng” và Ngân hàng Trung ương Anh (BoE) cũng đưa ra quan điểm tương tự. Một số tổ chức tài chính lớn của Mỹ nhận xét suy thoái là kịch bản có thể xảy ra nhất. Ở cả Mỹ và châu Âu, các chỉ số tương lai về hoạt động kinh tế, kinh doanh và niềm tin của người tiêu dùng đều đang có xu hướng giảm sút.

Câu hỏi thứ tư là liệu nguy cơ kinh tế “hạ cánh cứng” có làm suy yếu quyết tâm thắt chặt chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương để kiềm chế lạm phát hay không? Nếu giới chức ngân hàng trung ương ngừng tiến trình tăng lãi suất để tránh kinh tế suy thoái, nhiều khả năng lạm phát sẽ tiếp tục tăng và nền kinh tế có thể phát triển quá nóng (lạm phát trên mục tiêu và vượt mức tăng trưởng tiềm năng) hoặc quay lại tình trạng lạm phát đình trệ (lạm phát trên mục tiêu và đi kèm suy thoái), tùy thuộc vào cú sốc nhu cầu hay cú sốc nguồn cung đang chiếm ưu thế.

Theo chuyên gia kinh tế Nouriel Roubini, các nhà hoạch định chính sách sẽ không thể tăng lãi suất mãi và sẽ buộc phải chấp nhận tình trạng lạm phát cao dai dẳng và kinh tế ở trong trạng thái lạm phát đình trệ. Việc tăng lãi suất quá cao có thể gây ra những thiệt hại rất lớn như suy thoái kinh tế và bẫy nợ do sự tích tụ quá nhiều của các khoản nợ công và nợ tư nhân sau nhiều năm duy trì lãi suất thấp.

Trong bối cảnh “hạ cánh cứng” đã trở thành kịch bản cơ sở cho các dự báo của nhiều nhà phân tích hơn, một câu hỏi thứ năm là: Liệu nền kinh tế sẽ suy giảm nhẹ và trong thời gian ngắn, hay sẽ suy thoái nghiêm trọng và đi kèm với khủng hoảng tài chính quy mô lớn? Những người lạc quan thì tin rằng suy thoái nếu xảy ra thì sẽ chỉ trong ngắn hạn. Họ lập luận rằng tình trạng mất cân bằng tài chính hiện nay không trầm trọng như thời kỳ trước cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, và do đó nguy cơ xảy ra suy thoái với núi nợ chồng chất và khủng hoảng tài chính là thấp.

Tuy nhiên, theo chuyên gia Nouriel Roubini, có nhiều lý do để dự báo một cuộc “khủng hoảng nợ lạm phát đình trệ” nghiêm trọng sẽ châm ngòi cho suy thoái kinh tế toàn cầu. Tính theo tỷ trọng GDP toàn cầu, nợ công và nợ tư nhân ngày nay cao hơn nhiều so với trước đây, tăng từ 200% GDP năm 1999 lên 350% GDP hiện nay (đặc biệt tăng mạnh kể từ khi đại dịch COVID-19 xuất hiện). Trong bối cảnh đó, việc chính sách tiền tệ “bình thường hóa” và lãi suất tăng nhanh sẽ khiến các hộ gia đình, công ty, tổ chức tài chính và chính phủ đang có đòn bẩy tài chính cao đối mặt với rủi ro phá sản và vỡ nợ.

Cuộc khủng hoảng tiếp theo sẽ không giống như những cuộc khủng hoảng trong quá khứ. Trong những năm 1970, thế giới chứng kiến lạm phát đình trệ, nhưng không có khủng hoảng nợ lớn, bởi vì khi đó tỷ lệ nợ ở mức thấp. Khủng hoảng tài chính năm 2008 xuất phát từ cuộc khủng hoảng nợ, nhưng nền kinh tế lại đối mặt với tình trạng giảm phát bởi cuộc khủng hoảng tín dụng đã tạo ra một cú sốc tiêu cực đối với nhu cầu. Ngày nay, chúng ta phải đối mặt với những cú sốc về nguồn cung trong bối cảnh mức nợ cao hơn nhiều, đó chính là sự kết hợp giữa lạm phát đình trệ kiểu 1970 và khủng hoảng nợ kiểu 2008 - tức là khủng hoảng nợ lạm phát đình trệ.

Khi đối mặt với các cú sốc lạm phát đình trệ, các ngân hàng trung ương thường phải thắt chặt chính sách tiền tệ ngay cả khi nền kinh tế đang tiến gần tới bờ vực suy thoái. Do đó, tình hình ngày nay về cơ bản khác với cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu hoặc giai đoạn đầu của đại dịch, khi các ngân hàng trung ương có thể nới lỏng chính sách tiền tệ một cách quyết liệt để phản ứng với sự sụt giảm tổng cầu và áp lực giảm phát. Giờ đây, không gian để nới rộng chính sách tài khóa bị hạn chế hơn. Hầu hết các bộ đệm tài chính đã được sử dụng và các khoản nợ công đang trở nên ngày càng không bền vững.

Hơn nữa, bởi vì lạm phát cao đang là một hiện tượng toàn cầu, hầu hết các ngân hàng trung ương tăng lãi suất đồng thời, do đó làm tăng rủi ro của một cuộc suy thoái toàn cầu đồng bộ. Hiệu ứng này được cảm nhận ở khắp nơi, "bong bóng" đầu cơ đang “xẹp” dần, từ vốn cổ phần, bất động sản, cổ phiếu, tiền điện tử, trái phiếu và các công cụ tín dụng khác. 

Điều đó dẫn đến câu hỏi cuối cùng: Liệu thị trường chứng khoán có thể đảo chiều trong vùng thị trường giá xuống còn gọi là “thị trường gấu” (giảm ít nhất 20% so với mức đỉnh gần nhất) hiện nay hay sẽ còn tiếp tục lao dốc? Ông Nouriel Roubini nhận định nhiều khả năng chứng khoán Mỹ sẽ duy trì xu hướng giảm điểm. Trong những giai đoạn suy thoái trước đây, chứng khoán Mỹ và toàn cầu có xu hướng giảm khoảng 35%. Tuy nhiên, vì nguy cơ suy thoái tiếp theo sẽ vừa là lạm phát đình trệ vừa kèm theo khủng hoảng tài chính, nên sự sụp đổ trên thị trường chứng khoán có thể lên tới gần 50%.

Bất kể cuộc suy thoái sắp tới là nhẹ hay nghiêm trọng, lịch sử cho thấy rằng thị trường chứng khoán vẫn còn nhiều dư địa để giảm sâu trước khi thực sự chạm đáy. Trong bối cảnh hiện tại, bất kỳ biến động tích cực nào - như đợt tăng trong hai tuần gần đây - chỉ nên được coi là sự phục hồi ngắn hạn trong một giai đoạn suy giảm dài hạn./.