Sự "bất quy tắc" của tỷ giá hối đoái trong giai đoạn dịch COVID-19

Trong bài viết với tựa đề là "Bình tĩnh trước cơn bão tỷ giá hối đoái" đăng tải trên trang mạng Project Syndicate, Giáo sư Kinh tế và Chính sách Công tại Đại học Harvard (Mỹ) Kenneth Rogoff nhận định rằng với các tài sản thay thế như vàng và đồng tiền kỹ thuật số Bitcoin đang phát triển mạnh trong thời kỳ đại dịch, một số nhà kinh tế học hàng đầu dự đoán rằng đồng USD sẽ chứng kiến sự sụt giá mạnh mẽ.

Tuy nhiên, cho đến nay, điều này vẫn chưa xảy ra. Bất chấp việc Chính phủ Mỹ quản lý đại dịch một cách không nhất quán, gây thâm hụt chi tiêu khổng lồ để cứu trợ thảm họa kinh tế và Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) áp dụng chính sách nới lỏng tiền tệ, mà như Chủ tịch Jerome Powell nhận định là đã "vượt qua rất nhiều ranh giới đỏ", tỷ giá hối đoái cốt lõi của đồng USD vẫn "yên tĩnh" một cách kỳ lạ.

Thậm chí, ngay cả khi cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ đang diễn hết sức kịch tính, song tác động đến tỷ giá hối đoái cũng không nhiều. Các nhà giao dịch và giới báo chí có thể bắt đầu theo dõi về hoạt động hàng ngày của "đồng bạc xanh", nhưng đối với phần lớn các nhà kinh tế học, những người quan tâm nhiều hơn tới xu hướng tỷ giá hối đoái dài hạn, thì phản ứng của họ cho đến nay là không có gì đáng phải lo ngại.

Tính đến thời điểm hiện tại, đồng euro đã tăng giá khoảng 6% so với đồng USD trong năm 2020, nhưng biên độ này tương đối nhỏ so với những gì đã diễn ra sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, khi đồng USD dao động trong khoảng 1,58-1,07 USD đổi 1 euro.

Tương tự, tỷ giá hối đoái giữa đồng yen của Nhật Bản và đồng USD cũng gần như không thay đổi trong suốt thời kỳ đại dịch, khác biệt hoàn toàn so với thời kỳ Đại suy thoái khi 1 USD đổi được 90-123 yen. Và chỉ số tỷ giá hối đoái rộng rãi của đồng USD so với tất cả các đối tác thương mại của Mỹ hiện nằm ở mức xấp xỉ giữa tháng 2/2020.

Sự ổn định của đồng USD là một điều ngạc nhiên thú vị, vì biến động tỷ giá hối đoái thường tăng đáng kể trong các cuộc suy thoái kinh tế của Mỹ. Theo tác giả, qua các thảo luận với hai chuyên gia Ethan Ilzetzki của trường đại học London School of Economics and Political Science và Carmen Reinhart của Ngân hàng Thế giới (WB), các nhà kinh tế học cho rằng phản ứng "yên tĩnh" của tỷ giá hối đoái cốt lõi là một trong những câu đố kinh tế vĩ mô lớn của đại dịch COVID-19.

Trên thực tế, các nhà kinh tế học trong nhiều thập kỷ qua đều thừa nhận rằng việc giải thích các chuyển động tiền tệ là vô cùng khó khăn. Tuy nhiên, giả định áp đảo là trong một môi trường kinh tế vĩ mô toàn cầu rộng lớn và không chắn chắn hơn hầu hết những gì mà nhân loại đã được chứng kiến, tỷ giá hối đoái sẽ thay đổi mạnh mẽ.

Tuy vậy, thậm chí ngay cả khi làn sóng dịch bệnh COVID-19 lần thứ hai đang "phủ bóng" lên châu Âu, đồng euro cũng chỉ giảm vài phần trăm - một mức giảm nhỏ hơn so với dự đoán về mức độ biến động giá tài sản.

Các cuộc đàm phán về việc gia hạn chương trình kích thích tài khóa của Mỹ đã tạm dừng. Mặc dù sự không chắc chắn của cuộc bầu cử Tổng thống Mỹ đang được giải quyết, nhưng những cuộc chiến chính sách lớn hơn vẫn nằm ở phía trước. Tuy nhiên, cho tới nay, bất kỳ phản ứng tỷ giá hối đoái nào diễn ra cũng tương đối nhỏ.

Không ai biết chắc điều gì sẽ khiến cho các chuyển động tiền tệ được kiểm soát. Những lời giải thích đưa ra bao gồm các cú sốc thông thường, việc Fed cung cấp các dòng hoán đổi USD hào phóng và những phản ứng tài khóa khổng lồ của các chính phủ khắp nơi trên thế giới.

Nhưng lý do chính đáng nhất có lẽ là sự tê liệt của chính sách tiền tệ thông thường. Tất cả các chính sách lãi suất của phần lớn các ngân hàng trung ương trên thế giới đều bằng hoặc xung quanh ngưỡng 0% và các nhà dự báo hàng đầu tin rằng chúng sẽ được duy trì trong nhiều năm, ngay cả trong một kịch bản tăng trưởng lạc quan.

Nếu không bị hạn chế, hầu hết các ngân hàng trung ương sẽ tìm cách đặt lãi suất dưới ngưỡng 0. Ví dụ, ở mức âm 3% đến âm 4%. Và thậm chí, ngay cả khi các nền kinh tế được cải thiện, thì có thể rất lâu nữa các nhà hoạch định chính sách mới sẵn sàng "bứt phá" lãi suất từ con số 0 và đẩy chúng tiến vào vùng khả quan.

Lãi suất không phải là động lực duy nhất của tỷ giá hối đoái, các yếu tố khác, như mất cân bằng thương mại và rủi ro, cũng rất quan trọng. Và các ngân hàng trung ương đang tham gia vào các hoạt động bán tài khóa khác nhau, như nới lỏng định lượng (QE). Nhưng với tỷ lệ lãi suất cơ bản trong tình trạng "ngủ đông" như hiện nay,  thì có lẽ nguồn gốc duy nhất của sự không chắc chắn đã biến mất.

Trên thực tế, nghiên cứu của tác giả và hai nhà kinh tế học nói trên cho thấy tỷ giá hối đoái giảm từ lâu trước khi đại dịch xảy ra, đặc biệt là khi từ ngân hàng trung ương này đến ngân hàng trung ương khác lần lượt vượt qua giới hạn lãi suất 0%. Dịch bệnh COVID-19 sẽ chỉ khiến mức lãi suất cực thấp này bị kéo dài hơn.

Liệu tình trạng "trì trệ" sẽ tồn tại mãi? Có lẽ câu trả lời là không. Việc kiểm soát tỷ lệ lạm phát tương đối, giá trị thực của chỉ số USD rộng rãi đã có xu hướng tăng trong gần một thập kỷ vừa qua và đến một lúc nào đó một phần của nó có thể trở lại mức trung bình (như đã từng xảy ra vào đầu những năm 2000). Làn sóng dịch bệnh lần thứ hai đang tấn công châu Âu nhiều hơn Mỹ.

Tuy nhiên, mô hình này có thể sẽ sớm bị đảo ngược khi mùa Đông đang đến gần, đặc biệt là nếu nước Mỹ sau bầu cử bị tê liệt trong cả chính sách y tế lẫn chính sách kinh tế vĩ mô. Mặc dù, Mỹ vẫn có đủ khả năng để cung cấp các hoạt động cứu trợ thiên tai cần thiết cho những người lao động và các doanh nghiệp bị thiệt hại, nhưng tỷ lệ nợ công và nợ doanh nghiệp của Mỹ trên thị trường toàn cầu đang tăng lên cho thấy khả năng "sa lầy" sẽ còn kéo dài.

Nói một cách đơn giản, có một sự mâu thuẫn cơ bản về dài hạn giữa tỷ trọng nợ ngày càng tăng của Mỹ trên thị trường thế giới và tỷ trọng sản lượng ngày càng giảm của chính nước này trong nền kinh tế toàn cầu. 

Trong khi đó, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) dự báo quy mô nền kinh tế Trung Quốc sẽ lớn hơn 10% vào cuối năm 2021 so với cuối năm 2019. Hai vấn đề song song đó cuối cùng đã dẫn đến sự tan rã của hệ thống tỷ giá hối đoái cố định Bretton Woods.

Trong ngắn hạn và trung hạn, đồng USD chắc chắn có thể tăng giá nhiều hơn, đặc biệt là nếu các đợt dịch bệnh COVID-19 tiếp tục làm thị trường tài chính căng thẳng. Đặt sự không chắc chắn về tỷ giá hối đoái sang một bên, khả năng lớn là "đồng bạc xanh" vẫn sẽ giữ ngôi vương cho đến năm 2030./.